事件：嘉必优公布ummary] 2023年半年报。23H1，公司实现营业收入1.99亿元，同比+16.13%；归母净利润3485万元，同比-30.34%；扣非归母净利润2279万元，同比-36.50%。其中，23Q2实现营业收入1.11亿元，同比+16.10%，归母净利润2054万元，同比-23.36%；扣非归母净利润1549万元，同比-29.14%。

点评：

Q2收入符合预期，海外订单环比开始恢复。客户结构方面，Q2除新国标带来的国内大客户订单增量外，海外客户订单较Q1出现一定程度的环比增长，带动公司收入端的环比提升。分产品看，23H1，公司DHA增速达80%；SA也取得超20%的增长。受海外客户婴配粉注册进度的影响，公司23H1海外收入占比由去年同期的48%降至31%。

(资料图)

Q2毛利率环比改善，利润环比开始恢复。受海外高毛利客户取货量环比增加的影响，公司Q2毛利率达43.2%，环比+4.8pct，同比0.7pct。费用端看，公司Q2销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为5.7%/8.9%/9.3%/-3.0%，同比-0.5pct/-0.9pct/+0.4pct/6.9pct，环比-1.5pct/-1.5pct/0.7pct/-4.9pct，Q2经营利润率达16.3%，环比恢复3.7pct，同比-11.1pct，使得归母净利润环比开始有所恢复。

经营表现出色，下半年客户结构有望改善。分产品看，上半年，公司在国内大客户端销量获得明显提升，飞鹤销量同比增长达80%，伊利销量同比增长达60%。SA成为欧莱雅旗下羽西鎏金系列产品的添加成分，为公司化妆品业务进一步打开空间。上半年，公司持续投入研发

费用，开展HMO全系列产品的研究与开发，为未来向客户提供HMO全系列解决方案做好准备。此外，新粉剂产线也已获得国内重要客户

的认证，后续有望逐步释放产能。当前新国标注册已接近800个，审批进度已较为充分。前期未获得注册的海外婴配粉厂商陆续获得批

文，有望在下半年推动公司客户结构持续改善，业绩有望复苏。

盈利预测与投资评级：反转曙光已现，关注投资良机。今年以来，公司连续遭遇不利事件的影响，包括先前的海外投资失利及23Q1业绩不及预期。本次Q2业绩整体符合我们的预期，同时毛利率出现明显的环比改善。展望下半年，我们认为公司有望在海外高毛利客户订单落

地和新粉剂产能逐步释放的机遇下迎来转机，业绩有望持续复苏。我们认为公司有望实现今年的业绩指引，预计公司2023-2025年EPS为0.60/0.82/1.01元，分别对应2023-2025年36X、26X和21XPE，维持对公司的“买入”评级。

风险因素：客户订单不及预期，产品降价超预期